揭秘：做空瑞幸的渾水，究竟是什么來頭？

一則自曝 22 億財(cái)務(wù)造假的新聞一出，瑞幸神話破滅了。做空背后，“渾水公司”這個(gè)名字再一次出現(xiàn)在大家面前。

渾水全名為渾水調(diào)研公司(Muddy Waters Research)(以下簡稱渾水)，成立于 2010 年，是一家注冊在美國的研究公司，素有“中概股殺手”、“打假專業(yè)戶”之稱，你也可以簡單地理解為資本市場“行走的315”。

渾水為什么叫“渾水”?公司是怎么誕生的?靠什么賺錢?作為一家美國公司，為什么專盯中概股?除了瑞幸，還有多少家中國企業(yè)慘遭渾水毒手?

本篇充電欄目，為大家深挖神秘渾水背后的故事，看看它是什么來頭?

渾水的誕生：

一戰(zhàn)成名，一發(fā)不可收拾

在講渾水之前，我們先來搞清楚“做空”的概念。在常規(guī)印象中，炒股指的是“低買高賣”，即你看好一只股票，低價(jià)買下它，等漲價(jià)以后再賣掉，從中賺錢。

但還有一個(gè)與之相反的操作叫“做空”。就是你提前預(yù)測一只股票不怎么樣，從券商手里“借”一些它的股票過來，趁價(jià)格高的時(shí)候賣出。然后等股票大跌以后，再低價(jià)贖回來“還”給券商，把這個(gè)過程縷一下，相當(dāng)于一通兒“先高賣再低買”操作以后，同樣能賺到錢。

做空機(jī)構(gòu)就是干這事兒的。他們只要盯上一家公司，就會(huì)有手段有預(yù)謀的，把這家公司的名聲搞臭、股票搞垮，垮得越嚴(yán)重，他們就越賺錢。

其實(shí)，在美國等國外資本市場，類似這樣的匿名機(jī)構(gòu)數(shù)不勝數(shù)。但渾水之所在如此出名，讓國內(nèi)上市公司聞風(fēng)喪膽，是因?yàn)樗L期“深耕”中概股。

據(jù)創(chuàng)業(yè)邦不完全統(tǒng)計(jì)，渾水成立至今不到 10 年，做空的中概股公司有 17 家之多。除了最近“霸屏”的瑞幸，轟動(dòng)比較大的還有新東方、分眾傳媒、輝山乳業(yè)、安踏體育、網(wǎng)秦等。

渾水的創(chuàng)始人名叫卡森·布洛克(Carson Block)，他的父親比爾·布洛克是一名華爾街投資人，父親告訴布洛克，研究中國企業(yè)可以賺大錢。 2005 年，布洛克來到中國上海淘金，在一家律所就職， 15 個(gè)月以后創(chuàng)辦了一家名叫BOX LOVE的倉儲(chǔ)公司。

雖然大學(xué)時(shí)修過中文會(huì)講普通話，但畢竟對中國市場不了解，缺乏與客戶打交道的經(jīng)驗(yàn)，布洛克的經(jīng)商并不順利，苦苦支撐之下，公司虧了不少錢，甚至有四次到了關(guān)張的邊緣。

他還專門寫了一本書《Doing Business in China FOR DUMMIES》(在中國與傻瓜們做生意)，來控訴在中國獲得的種種慘痛教訓(xùn)。

陰謀論一點(diǎn)說，渾水后期死盯中概股，或許就與布洛克的這段經(jīng)歷有關(guān)。

2010 年初，決定布洛克命運(yùn)扭轉(zhuǎn)的時(shí)刻到來了。研究在中國的小型股轉(zhuǎn)赴美國市場的父親，向布洛克尋求幫助——去河北保定幫忙調(diào)查一下剛上市沒多久的東方紙業(yè)公司。

這一查不要緊，布洛克吃了一驚。他發(fā)現(xiàn)，公司大門早已廢棄、倉庫宿舍陳舊，內(nèi)里工人無所事事，庫存內(nèi)也只是一堆廢紙，與財(cái)報(bào)描述相差甚遠(yuǎn)。

布洛克當(dāng)時(shí)就萌生了兩個(gè)想法：一、成立一家做空機(jī)構(gòu);二、做空東方紙業(yè)。

他組建了一支 10 人調(diào)查小隊(duì)，分別包括會(huì)計(jì)、法律、財(cái)務(wù)和制造業(yè)背景的人員，并聘請 4 家律所作為外部顧問，從而形成了對東方紙業(yè)造成毀滅性打擊的 39 頁的報(bào)告。

2010 年 6 月 28 日，首份報(bào)告稱，東方紙業(yè)將 2008 年的營收夸大了 27 倍，將 2009 年的營收夸大了 40 倍，公司市值至少被高估了 10 倍。

渾水指東方紙業(yè)虛增并挪用資金，存在嚴(yán)重欺詐行為。東方紙業(yè)股價(jià)應(yīng)聲在 48 小時(shí)內(nèi)大跌55%。

而資料顯示，渾水就是在當(dāng)天成立的?！皽喫闭侨〉摹皽喫~”之意——先把水?dāng)嚋啠缓笤倜~。

渾水首戰(zhàn)告捷。而對于布洛克來說，在發(fā)布第一份報(bào)告前，他已經(jīng)提前買入了價(jià)值 4000 美元的看跌期權(quán)，這筆交易讓渾水賺到了 6000 美元左右的利潤。

尋找“問題公司”，賣出該公司股票，建立倉位，然后發(fā)布做空報(bào)告，在公司的股價(jià)下跌中獲得盈利。渾水找到了套路，將矛頭指向更多的中國上市公司。

包括：大連綠諾干脆(在渾水報(bào)告發(fā)布之后僅 23 天就被納斯達(dá)克摘牌)、嘉漢林業(yè)(在渾水報(bào)告發(fā)布當(dāng)天股價(jià)狂瀉64%)、分眾傳媒(股價(jià)一度暴跌40%)、網(wǎng)秦(股價(jià) 1 小時(shí)遭腰斬)、中國高速頻道(退市前股價(jià)累計(jì)跌幅已超90%)、多元環(huán)球水務(wù)( 4 個(gè)月后被紐交所摘牌)、輝山乳業(yè)( 300 多億港元市值不到 1 個(gè)小時(shí)內(nèi)灰飛煙滅)……

多次出手背后，人們好奇，渾水是如何獲取信息的?我們結(jié)合財(cái)新周刊曾發(fā)表的文章《渾水如何調(diào)查公司》，來做進(jìn)一步分析。

渾水的做空手段：

“挖墳式”取證、蹲點(diǎn)調(diào)查…無所不用其極

渾水做空瞄準(zhǔn)的對象，絕不是隨隨便便碰出來的。如果一家公司的故事好得難以置信，比如一些利潤率、增長率比同行高出很多，那么可能要小心了。渾水有可能會(huì)盯上你。

縱觀渾水沽空的股票，總體分為三類：第一類是類似安然的龐氏騙局公司，如嘉漢林業(yè);

第二類是有一定經(jīng)營實(shí)體但惡意造假的公司，如東方紙業(yè)、綠諾環(huán)保及中國高速頻道;

第三類是投資行為和財(cái)務(wù)報(bào)表存在一定疑問和疏漏或者盈利模式、財(cái)稅制度存在被誤讀的正常經(jīng)營的公司。

在實(shí)際操作中，渾水不光查看財(cái)報(bào)以及行業(yè)研究報(bào)告、媒體報(bào)道里的蛛絲馬跡，甚至對中國企業(yè)的各種特殊變動(dòng)都十分敏感。

比如，當(dāng)初做空綠諾，就是因?yàn)榘l(fā)現(xiàn)該公司頻繁更換審計(jì)師、首席財(cái)務(wù)官辭職等;做空展訊，則是因?yàn)樵摴臼紫?cái)務(wù)官兩度辭職、審計(jì)委員會(huì)成員辭職、更換會(huì)計(jì)師事務(wù)所等。

基本目標(biāo)定好以后，接下來渾水就要放大招了，在調(diào)查和取證工作上，渾水可以說是“無所不用其極”。

造假不難，難的是把造假的謊言編得天衣無縫。天衣無縫一是邏輯難度高，二是成本高，包括時(shí)間和金錢成本，所以造假的企業(yè)只會(huì)掩蓋那些最明顯的、公司重要發(fā)展節(jié)點(diǎn)上的漏洞。

渾水對資料的挖掘付出了超常的耐心和精力。有些資料時(shí)間跨度常常很大。

比如在調(diào)查分眾傳媒時(shí)，渾水整整查閱了2005- 2011 年這六年時(shí)間的并購重組事件，層層挖掘出了分眾傳媒收購案中涉及的眾多高層的關(guān)系圖，為揭開分眾傳媒收購案例內(nèi)幕提供了重要線索。

除了對公司本身的徹查。渾水把與這個(gè)公司相關(guān)的一切，都列入調(diào)查對象。包括上游的供應(yīng)商、下游的客戶、競爭對手。

在調(diào)查東方紙業(yè)的時(shí)候，渾水將它和幾家競爭對手比較發(fā)現(xiàn)，東方紙業(yè)只能算一個(gè)作坊。

在調(diào)查綠諾國際和中國高速頻道時(shí)，發(fā)現(xiàn)競爭對手竟然都不知道它們的存在。

如果遇到自己不懂的東西，渾水還會(huì)拉來行業(yè)專家。比如在調(diào)查嘉漢林業(yè)時(shí)請教稅務(wù)專家、調(diào)查東方紙業(yè)時(shí)請教機(jī)械專家、調(diào)查分眾傳媒時(shí)請教傳媒專家、調(diào)查綠諾國際時(shí)請教脫硫技術(shù)專家、調(diào)查多元環(huán)球水務(wù)時(shí)請教過制造業(yè)專家??

必要時(shí)，渾水還會(huì)邀請行業(yè)專家分析目標(biāo)公司，并雇傭前美國中央情報(bào)局、前國安局的特工進(jìn)行二次核查，以確保萬無一失。

耳聽為虛，眼見為實(shí)。渾水一定也不放過使用最樸素原始的手段親臨現(xiàn)場，“下基層”蹲點(diǎn)調(diào)研。

渾水先去公司與高層訪談，但高層不可避免有說謊話的可能，那么渾水就與工人、工廠周邊居民交流情況。為了了解公司真實(shí)運(yùn)營情況，他們甚至偷偷在廠區(qū)外觀察進(jìn)出廠區(qū)的車輛運(yùn)載情況，拍照取證。

比如在調(diào)查東方紙業(yè)時(shí)，渾水就是因?yàn)榘l(fā)現(xiàn)工廠破爛不堪，與公司發(fā)布的信息出入太大，才起了疑心。

再以做空輝山為例，渾水調(diào)查員用長達(dá)數(shù)月的時(shí)間，拜訪了 35 家農(nóng)場、 5 個(gè)生產(chǎn)基地，甚至還發(fā)動(dòng)了無人機(jī)來觀察輝山的地址。

對于分眾傳媒，渾水偷偷派人來中國北上廣深這類一線城市，住了十天半個(gè)月，仔仔細(xì)細(xì)把廣告牌數(shù)個(gè)遍，統(tǒng)計(jì)結(jié)果才 1 萬多個(gè)，從而推斷全國的數(shù)量遠(yuǎn)沒有達(dá)到年報(bào)披露的 7 萬多。

這次的做空瑞幸，渾水重要手段也是蹲門店，拍視頻看真實(shí)客流。匿名報(bào)告作者聲稱“動(dòng)用 92 個(gè)全職和 1418 個(gè)兼職調(diào)查員，收集近2. 6 萬張小票 ，進(jìn)行了1. 1 萬小時(shí)的門店錄像，并且收集了大量內(nèi)部微信聊天記錄。”從而得出瑞幸在 2019 年第三季度每個(gè)商店每天的商品銷售數(shù)量至少夸大69%，在 2019 年第四季度夸大88%等結(jié)論。

令人防不勝防的是，渾水還會(huì)潛入到高層會(huì)議上。 2014 年 12 月，在網(wǎng)秦的電話分析師會(huì)議上，主持人當(dāng)時(shí)對網(wǎng)秦高管說：“你們的第一個(gè)問題來自小吉姆.奧博維斯，請?zhí)釂??！辈贿^，電話的另一端傳來的不是，奧博維斯，卻是布洛克的聲音，他的問題涉及網(wǎng)秦前首席執(zhí)行官林宇的現(xiàn)狀。

除此以外，渾水也曾假冒潛在客戶騙取上市公司信任。

布洛克曾直言，“我們在研究和調(diào)查嘉漢林業(yè)上投入的人力、財(cái)力及時(shí)間比任何一個(gè)投資者和研究機(jī)構(gòu)都要多得多。”不得不說，凡事最怕認(rèn)真二字，渾水把這一道理展現(xiàn)得淋漓盡致。

細(xì)心的人不難發(fā)現(xiàn)，渾水公司官方網(wǎng)站上面并未披露公司的辦公地址、聯(lián)系電話等相關(guān)信息。而布洛克本人付出的代價(jià)就是不時(shí)收到死亡威脅。

渾水給中國資本市場的啟示

為什么渾水做空的成功率如此之高?

一方面與自己前期大量的研究準(zhǔn)備工作有關(guān)，另一方面，則是很多中國概念股本身就存在或多或少的道德風(fēng)險(xiǎn)。有漏洞存在，渾水才能狙擊成功。

眾多案例做下來，渾水總結(jié)出了中國概念股造假的一些規(guī)律，包括設(shè)立殼公司、擬假合同、開假發(fā)票等，目的是虛增資產(chǎn)和利潤，伺機(jī)掏空上市公司。這些都成為渾水關(guān)注的重點(diǎn)，也成為了他們?nèi)∽C的重要依據(jù)。

在渾水公司主頁上有這樣一句話：MUDDY WATERS RESEARCHThe Chinese have an old proverb， “渾水摸魚” (muddy waters make it easy to catch fish). In other words， opacity creates opportunities to make money.

也就是說，他們認(rèn)為中國人善于利用不透明度創(chuàng)造財(cái)富。

不少讀過布洛布《Doing Business in China FOR DUMMIES》這本書的人都稱，不難看出，布洛克甚至比中國人還了解中國人，在布洛克的印象中，“渾水摸魚”符合部分中國商人不愿意一切清晰透明并認(rèn)為透明就賺不到錢的觀念，正是這種觀念，導(dǎo)致了許多侵害投資者利益的問題。

曾遭渾水攻擊的新東方俞敏洪曾說：“因?yàn)槊绹袌鰧χ袊拘纬闪艘环N不信任的情緒，所以渾水弄哪家公司，哪家公司股票就會(huì)跌，它就能賺錢?！?/p>

針對這次瑞幸咖啡事件，他表示，瑞幸咖啡的出現(xiàn)原本是一件好事，但造假導(dǎo)致公司瀕臨倒閉，而且對中國企業(yè)和企業(yè)家在世界人民心中的形象，帶來了很多負(fù)面影響。